中泰资管：A股还有佛性也无？论涅槃论的六大机锋
发布时间：2023-11-22 01:19:10作者：楞严经在线网狗子还有佛性也无？
照例拉拉杂杂扯一段闲话，然后再入题。莫嫌慢，不疾而速。
好久没给免费提供我看研报资格的研报平台“看研报”打广告了，到年底了，心里不安，我要再打一次。
这个平台有一个好处，就是你知道别人都在看什么研报，大家都在看的研报，就会入选“热门”栏目，这是一个很好的筛选过滤机制，你会知道近期哪些行业、概念、个股和分析师受到越来越多的关注。
招商证券的张夏就是其中一个，虽然目前他还不算知名，但他的“A股涅槃论”系列几次进入“热门”栏目。我犹豫了一段时间是否要写这个系列，终于在前天晚上，想到新财富颁奖前没及时写郭磊的遗憾，决定这次跟着感觉走，写一写这个“涅槃论”系列。
又一出“青年与禅师”
我怎么这就入题了？这可不行，太快了。现在我要扯出去，再扯回来，你们定睛看好。
——赵州禅师是个智慧的幽默大师。前两年“青年与禅师”系列很火的时候，不知怎么的，齐齐鲁一直感觉段子中的禅师就是赵州禅师，他确实太好玩了。
赵州禅师和青年（僧人）有一段著名对话：
僧甲：“狗有佛性吗？”
赵州：“有。”
僧甲：“既然有，为啥撞入狗皮囊？”
赵州：“因为他明知故犯。”
僧乙：“狗有佛性吗？”
赵州：“没有。”
僧乙：“一切众生皆有佛性，狗为什么没有佛性？”
赵州：“因为它还有业识在。”
高僧赵州禅师，还挺像比尔·拉塞尔的哈。没有不敬的意思，后者也是NBA十一冠的传奇巨星嘛。
这段对话可说是禅门最著名的公案之一，赵州这话一出，当时禅界就集体高潮了。
现在的问题是：我怎么扯回来呢？
好，禅宗主张“直指本心，见性成佛”，理论基础之一是“一切众生皆有佛性”，这个论断就来自《涅槃经》。我不知道招商证券张夏是不是理解到了这一层，但我看他这个“A股涅槃论”系列，的确是处处有“狗子佛性”的影子。
胃口吊得够高了，接下来我结合研报细说。
A股还有佛性也无？
这个《A股涅槃论》其实写得纠结。该系列至今7篇，从4月12日开始，到12月2日最新一期，7篇下来的叙事过程是这样的：1．壳价值的灭导致中小创的灭（《壳价值覆灭前夜，兼论中小创大底何时到来》），2．金融资产繁荣的灭导致股票回归价值（《金融资产繁荣谢幕，兼论A股当前核心思路》），3．大众消费升级的生（《从美日 80年代十倍股诞生环境看 A股当前最大机会》），4．内生增长的生导致高分红上市公司的生（《股市红利被谁分享，又将如何影响市场？》），5.A股稀缺科技龙头的生，这是对茅台高涨的扬与弃（《重估A股稀缺科技龙头：三个方法论》），6．核心资产的灭，继续扬弃龙头、白马（《核心资产幻觉：一场司空见惯的均值回归》），7．估值合理、业绩匹配的成长型公司的生，这是对核心资产的灭的进一步深化（《成长还会不会来，你的爱还在不在》）。
这7篇中，最重要4篇是1、2、6、7，作者先是灭了中小创和金融属性的投资逻辑，生了价值属性投资逻辑，然后又灭掉白马龙头的投资逻辑，慭慭然正在生出成长型投资的逻辑。颇有些逼着你爱上我，又逼着你离开我的味道。
为什么呢？因为你明知故犯，虽有佛性，也怕要撞入狗皮囊。至于白马龙头之外的中小创这条“狗”，若是去掉了习惯因循这些“业识”（不是罪过），还是有佛性的。
涅槃论的六大机锋
开括号解平方只为求根，插直线穿圆心直达终点。总论过后，下面我们进入细节。个人对“A股涅槃论”系列的斗胆批语是：机锋层见叠出，见解优柔寡断。
我们来看看这个系列的机锋所在：
机锋之一：白马龙头的上涨，并非是因为中国因素，或曰“中国溢价”，总之是中国经济、货币、发展阶段等内部因素造成的。证明方法很简单：只有在A股上市的中国公司，才出现了“市值越大涨得越多，市值越小跌得越多”的景象，非A股中国公司是普涨。
机锋之二：白马龙头的上涨，并非因A股纳入MSCI，老外喜欢大市值造成的。证明方法也很简单：美股各市值区间的公司涨幅差距不到10个点，小市值公司反而涨得不错。
机锋之三：大盘股涨得好并非是因为业绩好。今年中小盘收入和利润增速都高于大盘：
机锋之四：什么核心资产白马龙头啊，不过是估值的均值回归而已。年初和美股比，估值越低的A股涨得越多，估值越高的A股跌得越多。
机锋之五：构造了壳价值的估值方法和调整空间。也很简单直观，用市值最小5家公司（非次新股）均值衡量，出报告时为27亿元。换句话说，没有任何主营业务的公司，在A股市场上市值多少，那壳价值大概就是多少。调整空间的估算也简单，以2013年“三年并购周期”起点计算，当时壳价值基本不超10亿元，那么调整空间就是，每家公司减少17亿元市值。事后看该模型略激进，事前看不无道理。
机锋之六：构建了PER和PERG的科技股估值方法
又写太长，枝节较多。总之，这就是涅槃论的六大机锋。而对于白马龙头这一年的上涨，张夏的解读基本上就是：因为便宜。穿越这一年的扰攘至此，我个人对这一返璞归真的说法表示同意，认为这是张夏的年度一大贡献。
这件事有点尴尬
最后说说张夏的尴尬，一定不要怀疑我的中肯，事实上他一举推翻了他曾赞同的“核心资产”论，说明他已在开悟之坡上跋涉。
1．时点性还是略差。因为大多数研报都不是留下来读的东西，像我这样追本溯源的不多。所以从时点看，有些研报提示的机会，时点相对有些落后，虽然作为事后解释是有力的。但是，也要强调，事后解释是研报这种经验性研究的起点之一，所以，还可期待。
2．结论就尴尬了。之前张夏一直在推券商股，为什么呢，因为他认为大小盘风格切换的过程中，券商股往往最先表现。券商股市值偏大盘，属性偏小盘。可是近期券商表现实在是……
研报中是面向明年，让我们拭目以待吧。
3．张夏看好风格转换，这毫无疑问。前提是估值合理、业绩增速和估值相匹配，主线是新科技、新消费、新生态（见其“涅槃论”之七），但是同时较大篇幅继续提示中小创风险，包括高估值、高商誉和高解禁。这“三高”在我个人看来，其实还蛮严重的，所以他的犹疑也可以理解，但放在研报中，不免影响整体观感。
在当下时点，虽然年度策略主流意见几乎一致，但这种犹疑已经随市场的继发调整蔓延，你不可能感觉不到。
换了赵州禅师，他恐怕也答不出，现在市场上到底哪些狗子“明知故犯”，哪些狗子“有业识在”吧？他一定会说：“吃茶去！”。
于是我请出另一位哲学大家结束本文，伯特兰罗素，他说，“我们这个时代让人困扰的事之一是：那些对事确信无疑的人其实很蠢，而那些富有想象力和理解力的人却总是怀疑和优柔寡断。
